财报解读｜重组胶原的生意堪比茅台 巨子生物连续三年高增长

重组胶原蛋白的好日子仍在继续，赛道领头羊巨子生物（02367.HK）在2024年业绩延续了高增长：营收增长超50%，净利润增长超40%。此前，于北交所上市的锦波生物（832982）也发布了业绩大增的预告：预计2024年1月至12月归属于上市公司股东的净利润同比变动139.83%～145.83%。
3月26日晚间，巨子生物公布了2024年全年财报。2024年全年，巨子生物实现营收55.38亿元，同比增长57.2%；净利润20.61亿元，同比增长42.4%。　

连续高增长的背后是行业高景气
巨子生物于2022年登陆港交所，历年财务数据显示，最近五年来，巨子生物的营收一直处于增长中，从2019年的营收9.57亿元，增长至2024年的55.38亿元，成长了4.78倍，复合增长率达42%。特别是2022年以来的三年间，公司呈加速发展的态势，每年的增速均在50%的水平。
值得注意的是，在北交所上市的锦波生物（832982）2024年年度业绩快报显示，战绩也同样惊人：公司全年营业收入14.47亿元，同比增长85.40%；归属于上市公司股东的净利润7.33亿元，同比增长144.65%。

锦波生物公告截图
两个重组胶原蛋白玩家业绩高增的背后，其实是赛道呈现出高景气度。弗若斯特沙利文预测数据显示：中国重组胶原蛋白市场正以年复合增长率44.93%的速度快速扩容，到2030年市场规模预计达到2193.8亿元。
两家公司的一些财务数据也显示重组胶原蛋白赛道是个香饽饽。如巨子生物的毛利率达82.09%，锦波生物更是高达94.43%，和贵州茅台的毛利率持平。巨子生物的净利润率为37.22%，和五粮液的水平基本相当，锦波生物的净利润率更是在50%以上，也可以比肩贵州茅台。也正因如此，在资本市场上，巨子生物和锦波生物的估值也要高于其他美妆集团，如巨子生物最新市值接近700亿港元，估值在35倍左右，锦波生物的最新市值为264亿元，估值在36倍左右。
另外，2024年以来，伴随着欧莱雅、雅诗兰黛、珀莱雅、上美股份等众多国内外头部美妆企业的持续发力，有望强化消费者教育并进一步提升成分渗透率。预计重组胶原蛋白的热度继续攀升，这一成分会越来越多出现在护肤品、械字号产品和彩妆产品中。
巨子生物过度依赖单一品牌
财报显示，巨子生物营收主要由专业皮肤护理和保健食品及其他两大业务板块构成，其中，专业皮肤护理业务已经成为公司的绝对主导，公司旗下两大功效性护肤品牌可复美与可丽金两大品牌合计营收超50亿，占集团营业总额的97.2%。
和其他国货美妆集团一样，巨子生物也存在这样一个问题：过度依赖单一品牌。
财报信息显示，2024年可复美营收占比达到了82.0%，而2019年时这一数据仅为30.21%。第二品牌可丽金则从2019年的50.1%下降至2024年的15.2%。
可复美近几年取得了持续的快速增长，并成长为国货的头部品牌之一，这也是巨子生物用重组胶原蛋白技术成功应用的一个典范。据了解，可复美品牌以“医研共创”的模式深耕功效护肤赛道，借助巨子生物独家重组胶原蛋白仿生组合技术以及专研成分，打造了可复美胶原棒等明星大单品。在今年的38大促中，可复美位列第8名，较2024年提升了5个名次。
业内人士认为，高度依赖单一品牌背后也暴露出巨子生物不容忽视的发展风险。一旦可复美品牌因市场竞争加剧、消费者偏好改变或产品质量问题出现大幅波动，或者重组胶原蛋白退潮，巨子生物整体营收将受到重大冲击。

巨子生物公告截图
可复美的增长依赖爆品胶原棒
资料显示，可复美是靠着胶原棒快速成长起来的，但这也成为了巨子生物发展的一个隐患：可复美的产品结构过于单一，品牌营收增长长期依赖爆品胶原棒。
也因此，市场上有不少人认为，和其他国货美妆品牌的大单品相比较，胶原棒继续提升的空间有限。根据炼丹炉及蝉妈妈爬虫数据显示，可复美2024年胶原棒GMV近24亿，销售量529万件。国货头部品牌中，2024年珀莱雅的双抗精华面膜、红宝石面霜均为400+万件，韩束红蛮腰超1500万件，但珀莱雅红宝石面霜、韩束红蛮腰均契合多种皮肤质地，定位大众护肤，而可复美主定位于问题肌肤修复、受众更窄。不过，也有分析认为，只要胶原蛋白成分市场仍处于成长期，可复美的空间就还在，可以打造新的大单品。如巨子生物独家专利——重组人Ⅳ型胶原蛋白近日获得国家知识产权局正式授权，这一成果为Ⅳ型胶原蛋白截短蛋白的应用开辟全新路径。民生证券分析师认为，重组人Ⅳ型胶原蛋白应用空间广阔，巨子生物重组人Ⅳ型胶原蛋白在修护和舒缓等方面功效突出。
另外，销售及经销开支方面，2024年为20.08亿元，2023年为11.64亿元，同比增长72.51%，高于营收的增速。这也意味着巨子生物开始在品牌的营销推广上发力了，不过，目前费用率为36.26%，在化妆品行业中属正常范围，大多数美妆上市公司的这项费用率在45%至50%。从这个角度看，销售费用率仍有提升空间，也即意味着巨子生物手头仍有较充足的资源用来推广可复美、可丽金等重组胶原蛋白的产品。